如果分眾傳媒借殼七喜控股成功，那么中概股回歸A股的范本中又多了一個(gè)非典型性案例。

　　2005年夏天，江南春帶著分眾傳媒殺入美國(guó)華爾街資本市場(chǎng)。在和納斯達(dá)克的蜜月期里，分眾創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO江南春還摘下了“第一位受邀按響納斯達(dá)克開(kāi)市鈴的中國(guó)企業(yè)家”的名頭。

　　憑借著上市前兩年眼花繚亂的收購(gòu)，2007年冬天，分眾傳媒股價(jià)沖高到66.3美元的高價(jià)。暖冬后，江南春和他的分眾傳媒則一步一步走下神壇。到2009年3月11日，分眾傳媒盤(pán)中開(kāi)出4.84美元的低價(jià)。相比歷史最高價(jià)，跌幅約為92.70%。

　　此后，分眾傳媒股價(jià)反彈至20—30美元區(qū)間。兩年后，分眾傳媒遭到渾水機(jī)構(gòu)質(zhì)疑，股價(jià)再次下跌。在輿論看來(lái)，這也間接“硬化”了江南春私有化的決心。2013年5月25日，江南春以35.5億美金的MBO交易價(jià)格，結(jié)束了和納斯達(dá)克長(zhǎng)達(dá)8年的恩恩怨怨。有數(shù)據(jù)顯示，彼時(shí)分眾傳媒的市值不足27億美元(約合165億人民幣)。

　　隨后，分眾傳媒開(kāi)始了A股上市之路。借殼宏達(dá)新材的方案中，分眾傳媒估值457億。不過(guò)，在宏達(dá)新材實(shí)控人朱德洪被立案調(diào)查后，借殼方案也宣告流產(chǎn)，而分眾傳媒隨即和七喜控股完成閃婚。

　　截至發(fā)稿，復(fù)牌后的七喜控股已經(jīng)聯(lián)系開(kāi)出7個(gè)漲停，其股價(jià)也由復(fù)牌前的13.68元上漲至26.66元，幾近翻倍。

　　短短兩年時(shí)間，是什么支撐股價(jià)曾經(jīng)暴跌超過(guò)破九成的分眾傳媒市值飆升了300億左右？

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)聯(lián)系到七喜控股董秘辦，對(duì)方工作人員回應(yīng)稱，“關(guān)于分眾傳媒的估值方案，公司公告中都已做了詳細(xì)披露”。

　　江南春的收購(gòu)術(shù)

　　分眾傳媒上市后，江南春靠著一些列收購(gòu)，消滅一干競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的同時(shí)，也促成了公司股價(jià)的大幅飆升。

　　2006年1月4日，分眾傳媒宣布完成收購(gòu)框架媒介，向框架媒介母公司Infoachieve支付3960萬(wàn)美元的現(xiàn)金，并發(fā)行2215.7萬(wàn)股原始股。4天之后，分眾傳媒宣布同主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手聚眾傳媒達(dá)成協(xié)議，兩者合并，聚眾傳媒作價(jià)3.25億美元。分眾傳媒將向聚眾傳媒支付9400萬(wàn)美元的現(xiàn)金，以及價(jià)值2.31億美元的新發(fā)行股票，這一交易將于第一季度完成。

　　藉此，分眾傳媒股價(jià)一路上行沖上20美元的高價(jià)，江南春的收購(gòu)步伐也不斷加快。

　　2006年6月20日，分眾傳媒以3000萬(wàn)美元的高價(jià)收購(gòu)的WAP PUSH運(yùn)營(yíng)商凱威點(diǎn)告，在更名為北京分眾無(wú)線傳媒技術(shù)有限公司之后，正式開(kāi)始運(yùn)營(yíng)。

　　7月31日，分眾傳媒與ACL股東達(dá)成協(xié)議，將收購(gòu)ACL 70%股份。ACL的子公司PRC通過(guò)向中國(guó)電影院租賃廣告時(shí)間，然后播出廣告盈利。

　　此時(shí)，分眾傳媒的股價(jià)已經(jīng)穩(wěn)定的30美元左右。

　　2007年2月28日，分眾傳媒再次宣布，該公司已經(jīng)同好耶廣告網(wǎng)絡(luò)達(dá)成最終協(xié)議，將以7000萬(wàn)美元現(xiàn)金和價(jià)值1.55億美元的分眾傳媒普通股收購(gòu)后者的全部股份，如果在2007年4月1日到2008年3月31日，好耶達(dá)到特定收益目標(biāo)，將再支付價(jià)值7500萬(wàn)美元的普通股。

　　再看分眾傳媒股價(jià)，已經(jīng)爬升到66.3美元的歷史高位。

　　如果不是2008年3.15晚會(huì)上分眾傳媒垃圾短信遭到曝光，或許分眾傳媒的高光表現(xiàn)還會(huì)持續(xù)上演。

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　　拋物線的另一端

　　正是這一些列收購(gòu)，間接為分眾傳媒私有化埋下了伏筆。

　　分眾無(wú)線垃圾短信被曝光后，股價(jià)再次大幅跳水。截至2008年底，分眾傳媒股價(jià)已經(jīng)跌到6美元的低谷。此時(shí)，分眾傳媒再次傳出向新浪出售三大核心業(yè)務(wù)的的消息。不過(guò)，股價(jià)卻依然持續(xù)下行。股價(jià)從10美元漲到66美元，分眾傳媒用了將近兩年。而從66美元跌到4.84美元，分眾傳媒僅用了一年。

　　2009年9月份，和新浪的并購(gòu)案遭到商務(wù)部叫停，此次大手筆運(yùn)作流產(chǎn)。

　　2010年7月，分眾傳媒宣布，已與私募股權(quán)投資基金銀湖投資集團(tuán)簽署了最終股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。據(jù)此協(xié)議規(guī)定，分眾傳媒將把旗下的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)公司——好耶及其附屬公司一并出售給銀湖投資集團(tuán)。

　　根據(jù)交易條款，銀湖投資集團(tuán)將支付1.24億美元現(xiàn)金，以交換分眾傳媒所持好耶62%的股權(quán)。

　　當(dāng)年四季度，出售好耶帶來(lái)的7900萬(wàn)美元的凈利讓分眾傳媒的季報(bào)數(shù)據(jù)十分漂亮，其股價(jià)也逐步反彈至20—30美元的區(qū)間。

　　渾水是不是罪魁禍?zhǔn)祝?/strong>

　　和其他中概股一樣，分眾傳媒也曾遭到渾水(Muddy Waters Research)的狙擊。

　　2011年11月22日，機(jī)構(gòu)渾水發(fā)布針對(duì)分眾的首份長(zhǎng)達(dá)79頁(yè)的做空?qǐng)?bào)告讓分眾傳媒已經(jīng)脆弱的股價(jià)再次震蕩。

　　當(dāng)天渾水發(fā)布報(bào)告，稱分眾夸大LCD顯示屏數(shù)量和效果、此前的高溢價(jià)收購(gòu)導(dǎo)致高虧損，以及資產(chǎn)減值不合理、內(nèi)部交易致股東虧損，給出“強(qiáng)烈賣(mài)出”評(píng)級(jí)。

　　此報(bào)告一出，分眾傳媒股價(jià)暴跌，最高跌幅逾60%。21日收盤(pán)時(shí)，分眾傳媒跌幅達(dá)39.49%，報(bào)15.43美元，當(dāng)日成交量較日均量放大近25倍。

　　江南春發(fā)微博稱，“這種到處造謠聯(lián)手做空基金惡意圖利的人為什么沒(méi)人告他們呢？這些人應(yīng)該得到法律的懲處！”。

　　除了分眾傳媒的強(qiáng)勢(shì)回應(yīng)，不少機(jī)構(gòu)也都發(fā)出了支持的聲音。

　　摩根斯坦利當(dāng)天發(fā)部的投資分析報(bào)告稱，維持對(duì)分眾傳媒的“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)股價(jià)定為46.50美元。摩根斯坦利認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)于渾水做空?qǐng)?bào)告反應(yīng)過(guò)激，因此創(chuàng)造了一次很好的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。

　　高盛22日發(fā)布報(bào)告也表示，2008年之后分眾傳媒并未進(jìn)行任何重大并購(gòu)交易。因此之后充足的現(xiàn)金流主要源自分眾傳媒的核心業(yè)務(wù)，而并不是持續(xù)并購(gòu)。

　　渾水風(fēng)波后不到一年，江南春就提出了分眾傳媒的私有化。

　　江南春認(rèn)為，美國(guó)人很難理解分眾的商業(yè)模式，為此也難以作出合理估值。不過(guò)也有市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為，渾水也為分眾傳媒私有化做出了貢獻(xiàn)，即較為低廉的收購(gòu)成本。

　　2013年5月，分眾傳媒以35.5億的價(jià)格完成私有化，正式告別糾葛了8年的納斯達(dá)克。彼時(shí)，有市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，分眾傳媒市值約160億元人民幣。

　　閃婚“備胎”七喜控股

　　由于2013年私有化時(shí)簽署的對(duì)賭條款，使得分眾傳媒的上市腳步極為迫切。

　　對(duì)賭協(xié)議指出，四年內(nèi)如果不能重新上市，將按融資協(xié)議中的規(guī)定以及公司現(xiàn)金及公司持續(xù)運(yùn)營(yíng)情況，分配至少75%的利潤(rùn)給股東。

　　最先傳出借殼傳聞的是去年年底停牌的宏達(dá)新材。今年6月份初，宏達(dá)新材密集發(fā)布公告揭開(kāi)了借殼的神秘面紗。

　　公告顯示，分眾傳媒擬以457億元的交易總價(jià)借殼宏達(dá)新材。其中，宏達(dá)新材擬以全部資產(chǎn)及負(fù)債作為擬置出資產(chǎn)(作價(jià)8.796億元)與置入資產(chǎn)分眾傳媒100%股權(quán)(作價(jià)457億元)進(jìn)行資產(chǎn)置換；差額部分宏達(dá)新材擬以7.33元/股的價(jià)格，非公開(kāi)發(fā)行約54.42億股，及現(xiàn)金49.30億元支付。

　　較兩年前估值提升177%的價(jià)格讓市場(chǎng)為之振奮，當(dāng)宏達(dá)新材股民坐等收錢(qián)之時(shí)，交易突然枝節(jié)橫生。

　　6月18日，宏達(dá)新材公告稱，實(shí)際控制人朱德洪先生于2015年6月17日分別收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)《調(diào)查通知書(shū)》，通知書(shū)主要內(nèi)容為，因公司信息披露涉嫌違反證券相關(guān)法律法規(guī)、朱德洪涉嫌違反證券相關(guān)法律法規(guī)，根據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》的有關(guān)規(guī)定，決定對(duì)公司及朱德洪予以立案調(diào)查。

　　消息一出，分眾傳媒立馬終止借殼宏達(dá)新材，帶著幾乎同樣的借殼方案轉(zhuǎn)投七喜控股。

　　市場(chǎng)分析認(rèn)為，“分眾傳媒上市迫切，不可能只和宏達(dá)新材一家在談。近期A股的走勢(shì)，有導(dǎo)致殼資源十分充沛。閃婚七喜控股，也充分說(shuō)明分眾傳媒之前就在籌劃的多手準(zhǔn)備?！?/p>

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　　兩年市值暴漲之謎

　　不管是“前女友”宏達(dá)新材還是閃婚對(duì)象七喜控股，分眾傳媒市值暴漲之謎都備受關(guān)注。

　　查看七喜控股的借殼重組方案發(fā)現(xiàn)，公司此次交易的擬購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)分眾傳媒100%股權(quán)的評(píng)估值為458.71億元，增值率高達(dá)1750.19%。后經(jīng)協(xié)商，分眾傳媒100%股權(quán)作價(jià)457億元，與七喜控股股權(quán)值相差448.2億元。

　　而兩年前，分眾傳媒在納斯達(dá)克退市時(shí)市值不足27億美元。為什么短短兩年后其身價(jià)暴漲200億左右？又為什么會(huì)出現(xiàn)如此高的溢價(jià)？

　　七喜控股公布的重組預(yù)案數(shù)據(jù)顯示，分眾傳媒2012年-2014年的營(yíng)業(yè)總收入為61.7億元、66.7億元、74.9億元，凈利潤(rùn)分別為13.3億元、20.78億元、24.17億元，三年復(fù)合增長(zhǎng)率38.6%。今年1-5月的營(yíng)業(yè)總收入為31.6億元，凈利潤(rùn)12億元。

　　分眾傳媒還承諾2015年、2016年和2017年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)(扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn))分別不低于29.58億元、34.22億元和39.23億元。

　　而分眾傳媒在美國(guó)六年的凈利數(shù)據(jù)并不穩(wěn)定。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2005年至2011年的凈利潤(rùn)分別為2400萬(wàn)美元、8300萬(wàn)美元、1.45億美元、-7.71億美元、-2.1億美元、1.86億美元、1.61億美元。

　　如此的業(yè)績(jī)能否撐起如此高的溢價(jià)和未來(lái)預(yù)期，也成了市場(chǎng)議論的焦點(diǎn)。

　　也有投行人士分析稱，在國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)媒體廣告大幅下滑的情況下，分眾傳媒如此高的溢價(jià)是否合理還有待觀察，“在中國(guó)，戶外廣告的價(jià)值是被高估的，高估幅度個(gè)人認(rèn)為100%左右，分眾傳媒也不例外?！?/p>

　　資本市場(chǎng)，七喜控股復(fù)牌連續(xù)開(kāi)出7個(gè)漲停。如此看來(lái)，納斯達(dá)克八年風(fēng)雨之后，江南春登的A股之路算是開(kāi)了個(gè)好頭。至于借殼的成色具體如何，或許還要等待時(shí)間來(lái)驗(yàn)證。